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Lors de la crise immobilière des années 90, le principal reproche adressé au SCPI (sociétés civiles de placements immobiliers) fut leur manque de liquidité. Tout comme les propriétaires directs de biens immobiliers, les porteurs de parts ont rencontré des difficultés durant ces années pour trouver des acheteurs. Le marché secondaire des SCPI (marché de la revente des parts), animé par les sociétés de gestion, s'est trouvé vite engorgé et coincé par une législation qui ne permettait pas des négociations à des justes prix reflétant l'état réel du marché. Cette situation de blocage a amené les porteurs de parts à développer un marché parallèle (dit de gré à gré) pour effectuer finalement leurs transactions.

Même si depuis 1999, le marché immobilier se porte mieux, la récente réforme initiée par la loi du 9 juillet 2001 a pour objectif de rendre plus fluide ce marché secondaire en officialisant et clarifiant les pratiques opérées sur les marchés de gré à gré. Une évolution qui installe doucement un système de cotation des SCPI.

Le principe du registre des ordres est maintenu

Depuis 1993, les SCPI doivent tenir un registre des offres et des demandes de cessions qui sert de base à l'organisation du marché secondaire des parts, que la société de gestion est chargée d'animer.

Le règlement de la COB met en place un système de cotation connu des investisseurs boursiers, la méthode dite par casier. A cet effet, la société de gestion tient un registre horodaté des ordres de ventes et d'achats. A ce titre, Elle doit pouvoir communiquer à toute personne qui en fait la demande les cinq prix d'achat les plus élevés et les cinq prix de vente les plus faibles figurant sur le registre ainsi que les quantités demandées et offertes à ces prix.

Cession des parts : le "prix d'exécution" remplace le "prix conseillé"

Le "prix conseillé" a entraîné le développement
des marchés de gré à gré

Jusqu'à maintenant, pour organiser la vente de parts sur le marché secondaire, la société de gestion devait conseiller un prix de vente lors de la publication des bulletins d'information. Ce prix de vente était basé sur une expertise de la valeur vénale des immeubles. Dans ce cas, la cession de parts qui s'effectuait avec l'intervention de la société de gestion (recherche d'acquéreur) était réalisée au prix conseillé établi. La société de gestion recevait en contrepartie une commission.

Ce fonctionnement du marché secondaire s'est vite trouvé bloqué au début des années 90 avec la crise immobilière. Les prix conseillés étaient trop élevés et non représentatifs de l'état du marché immobilier à ce moment là pour que les porteurs puissent trouver acquéreurs.

Les porteurs de parts ont donc profité de l'occasion qui leur était permise de librement négocier leurs titres sans l'intervention de la société de gestion. Dans ce cas, le prix est librement négocié entre les intéressés. Certes, le vendeur fait l'économie des frais de commissions, mais le prix conclu est généralement bien en-deça du prix conseillé par la société de gestion.

Même si maintenant la crise est derrière nous, ces marchés "gris" furent loin de faire l'unanimité : décote trop importante entre prix conseillés et prix effectifs de cession, manque de transparence dans les transactions, rôle ambigu des sociétés de gestion accusés d'animer officieusement ces marchés parallèles, etc.

Le prix d'exécution : un prix unique de transaction

Le récent règlement de la COB a pour objectif de clarifier les procédures et met les associés sur un pied d'égalité en instituant notamment un prix unique de transaction.

Ce prix d'exécution est fixé par confrontation des ordres contenus dans le registre de la société de gestion. Les règles de fixation sont les suivantes :

1. Le prix d'exécution est celui auquel peut être échangée la plus grande quantité de parts.
2. Si plusieurs prix peuvent au même instant être établis sur la base de ce premier critère, le prix d'exécution est celui pour lequel le nombre de parts non échangées est le plus faible.
3. Dans le cas où ces deux critères n'auraient pas permis de déterminer un prix unique, le prix d'exécution est le plus proche du dernier prix d'exécution établi.
4. Les ordres sont exécutés dès établissement du prix d'exécution et à ce seul prix.
5. Les ordres d'achat inscrits au prix le plus élevé et les ordres de vente inscrits au prix le plus faible sont exécutés en priorité. A limite de prix égal, les ordres sont exécutés par ordre chronologique d'inscription sur le registre, priorité est donc accordée dans ce cas à l'ordre le plus ancien.
6. Il n'existe pas de durée de validité d'un ordre de vente. Si un vendeur se rétracte, l'ordre est annulé.

La société de gestion fixe elle-même la périodicité selon laquelle les prix d'exécution sont établis. Les textes prévoient entre un minimum de 1 jour ouvré et un maximum de 3 mois. En pratique, cette périodicité va varier selon l'importance de la SCPI. Beaucoup de sociétés ont déjà émis l'idée de fixer un prix tous les 10 ou 15 jours. Le principe d'une cotation hebdomadaire comme pour un OPCVM est également largement envisagé. La cotation quotidienne est très rarement évoquée.

Une réforme globalement bien acceptée

La réforme est globalement bien acceptée par les professionnels.

Cependant, des zones d'ombre demeurent concernant la suspension possible de l'inscription des ordres. La société de gestion peut en effet par décision motivée et sous sa responsabilité suspendre l'inscription des ordres sur le registre après en avoir informé la Commission des opérations de Bourse. Lorsque la suspension est motivée par la survenance d'un événement important susceptible, s'il était connu du public, d'avoir une incidence significative sur le prix d'exécution des parts, la société de gestion peut procéder à l'annulation des ordres et en informer individuellement les donneurs d'ordres. L'estimation de l'importance de ces événements est pour le moment laissé au libre arbitre des sociétés de gestion. Cela peut être par exemple le départ d'un locataire important de nature à réduire considérablement les revenus locatifs de la SCPI.

Certains observateurs n'hésitent pas non plus à mettre l'accent sur les frais de transactions : seront-ils révisés du fait que maintenant le marché des cessions devrait un peu moins échapper aux sociétés de gestion ?

Même si le règlement de la COB a été homologué par le ministère des Finances et publié au Journal officiel, en pratique, l'entrée en application de cette réforme ne sera pas immédiate. Les sociétés vont devoir s'équiper en logiciels et matériels informatiques pour pouvoir gérer efficacement cette mission de cotation.

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